Von Thomas Grüner
Sind Aktien noch preiswert? Nachdem der S&P 500 neue Höchststände erreicht hat, sind Bewertungskennzahlen – insbesondere das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) – wieder in den Schlagzeilen. Die Aufgabe scheint darin zu bestehen, herauszufinden, ob Aktien in der Nähe der Rekordstände des Index billig oder teuer sind, um so die zukünftige Entwicklung der Märkte zu prognostizieren. Das Problem mit dieser Logik besteht darin, dass Bewertungen den Aktienmärkten nicht die Richtung vorgeben. Billige Aktien können immer billiger und scheinbar teure Aktien immer teurer werden.
Steigende Märkte auch bei „hohen“ KGVs
In letzter Zeit liegt das Hauptaugenmerk auf den vorwärts gerichteten KGVs, die auf den Gewinnschätzungen der Analysten für die nächsten 12 Monate basieren. Anleger kaufen Aktien wegen ihres Anteils an den künftigen Gewinnen, die die Unternehmen voraussichtlich erzielen werden. Vergangene Gewinne kann man nicht kaufen – sie sind bereits eingepreist. Bewertungen machen in der Regel dann Schlagzeilen, wenn sie nach irgendeinem willkürlichen Standard hoch sind. So ist es nicht verwunderlich, dass das vorwärts gerichtete KGV des S&P 500, das zum ersten Mal seit zwei Jahren die Marke von 20 überschritten hat, für Aufsehen sorgte. Aber Bewertungen haben noch nie zukünftige Renditen vorhergesagt – auch nicht vorwärts gerichtete KGVs. Im Zeitraum zwischen Mai 2020 und Januar 2022 lag dieses für den S&P 500 durchgehend über 20, dennoch konnte der US-Index eine Rendite von 63,8 Prozent erreichen.
Realität zählt
Es gibt keine magische Bewertungsschwelle, an der man ablesen kann, wohin sich die Aktienmärkte als nächstes bewegen werden. Bewertungen sind deshalb so wenig aussagekräftig, weil Aktien die erwarteten Gewinne im Voraus einpreisen – weit vor dem Konsens der Analysten. Darin sind sie außerordentlich gut. Im Endeffekt geht es auch nicht darum, wo die Gewinne waren, sondern wohin sie sich im Vergleich zu dem, was jetzt eingepreist ist, entwickeln – was die aktuellen Bewertungen widerspiegeln.
Beachten Sie, dass die nachlaufenden Erträge nach wie vor unter ihrem Höchststand von 2022 liegen, während die Aktien neue Höchststände erreichen – in Erwartung eines Anstiegs der zukünftigen Erträge. Aktuelle Bewertungen – auch solche, die auf den zukünftigen Gewinnprognosen von Analysten beruhen – können nur die gegenwärtigen Überlegungen und Marktbewegungen widerspiegeln, nicht aber das, was die Gewinne tatsächlich tun werden – die Realität. Und diese Diskrepanz zwischen Realität und Erwartungen ist es, die Aktien am meisten antreibt.
Fazit: Extreme Bewertungsschwankungen können auf starke Stimmungsumschwünge hindeuten, aber selbst dann sind sie kein gutes Timing-Instrument, und es gibt keine magische Schwelle. Da KGVs vergangene Preise berücksichtigen – und vergangene Preise sind nie vorhersehbar – sagen sie nicht aus, wohin sich Aktienmärkte entwickeln werden.
Grundsätzlich hängt die längerfristige Richtung der Märkte davon ab, was nicht eingepreist ist. Wie sich die Erträge in den nächsten 3 bis 30 Monaten auf der Grundlage neuer, eingehender Informationen im Vergleich zu den gegenwärtigen Wahrnehmungen entwickeln, wird den weiteren Kursverlauf der Aktien bestimmen. Irgendwann werden die Erwartungen wahrscheinlich zu hoch sein und zu Enttäuschungen führen. Heute scheint diese Entwicklung jedoch noch nicht so weit fortgeschritten zu sein, denn die Stimmung wird nur allmählich weniger skeptisch. Wir sind der Ansicht, dass dieser Bullenmarkt noch lange andauern wird, bevor die Gewinnerwartungen übertrieben hoch sein werden.
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Thomas Grüner ist Gründer und Vice Chairman der Vermögensverwaltung Grüner Fisher Investments. Weitere Informationen unter www.gruener-fisher.de.
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